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  • 非流动性解决方案——有限合伙基金投资的风险管理/金融学优秀著作译丛【私募股权基金从业者的必读书】

非流动性解决方案——有限合伙基金投资的风险管理/金融学优秀著作译丛【私募股权基金从业者的必读书】

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9787561570999

  • 作者: 
  • 出版社:   厦门大学出版社
  • ISBN:   9787561570999
  • 出版时间: 
  • 装帧:   平装
  • 作者: 
  • 出版社:  厦门大学出版社
  • ISBN:  9787561570999
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  • 装帧:  平装

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     本书文笔流畅,结构合理,将实证、理论、学术研究和实际应用高效整合。本书兼具易读性和准确性,对本领域研究做出很大贡献,推荐相关行业的从业人员、学生和学者阅读。本书讨论的问题重要而又复杂。作者为投资非流动资产的投资者提供了实用指南。                    ——牛津大学赛德商学院金融学教授 蒂姆·詹金森(Tim Jenkinson)    第一章 引言   1.1另类投资和升级风险管理系统的需求   1.2本书的研究范围   1.3本书的结构   1.3.1非流动投资   1.3.2风险的测量与建模   1.3.3风险管理及其治理       第一部分 非流动投资   第二章非流动资产、市场规模和投资者   2.1非流动资产   2.2市场规模      2.3投资者   2.3.1当前非流动资产的投资者及其敞口   2.3.2最新趋势      2.4总结          第三章谨慎投资和另类资产     3.1历史背景      3.1.1资产保护的重要性      3.1.2谨慎人规则   3.1.3现代投资组合理论的影响   3.2谨慎投资者规则   3.2.1主要差异      3.2.2投资过程的重要性   3.3《OECD养老基金资产管理指南》      3.4谨慎性和不确定性      3.4.1谨慎性是否会导致羊群效应?   3.4.2谨慎性是否会引发对不确定性的偏见?   3.4.3投资过程是否能作为谨慎与否的评判基准?   3.4.4资产管理规模的重要性      3.5总结          第四章 通过有限合伙基金投资非流动资产    4.1有限合伙基金     4.1.1基本结构    4.1.2有限合伙结构     4.1.3有限合伙人会“违约”吗?     4.2有限合伙制——应对不确定性和确保控制力的组织结构     4.2.1应对不确定性     4.2.2从有限合伙人的角度进行控制    4.3有限合伙基金的非流动性     4.3.1非流动性是上行预期的来源     4.3.2柠檬市场     4.3.3契约性流动性不足     4.3.4无法正确估价     4.3.5禀赋效应    4.4有限合伙结构的缺陷    4.5私募股权和实物资产的其它投资方式     4.5.1上市     4.5.2直接投资     4.5.3按项目投资     4.5.4共同投资    4.6经得起时间考验的结构    4.7总结       第五章 收益、风险溢价和风险因子配置    5.1私募股权的收益和风险     5.1.1私募股权与上市股票的收益比较     5.1.2市场风险和资本资产定价模型(CAPM)     5.1.3价格僵化和私募股权的最优配置     5.1.4对均值方差模型框架做出准确的判断和针对性调整     5.1.5 CAPM的扩展和流动性风险     5.1.6负债驱动型投资和风险因子配置    5.2总结       第六章 二级市场   6.1二级市场的结构   6.1.1卖方及其出售动机   6.1.2买方及其购买动机   6.1.3二级市场的中介机构   6.2市场规模   6.2.1交易量   6.2.2融资   6.3定价与收益   6.3.1二级市场交易的定价   6.3.2二级市场的投资收益   6.4总结       第二部分 风险测量与建模   第七章 非流动资产和风险   7.1风险、不确定性,以及它们与收益之间的关系    7.1.1风险和不确定性    7.1.2概率的客观性    7.1.3基准近似的有用性    7.1.4主观概率和新兴资产   7.2风险管理、尽职调查和监管    7.2.1对冲,金融风险vs非金融风险    7.2.2区分风险管理和尽职调查   7.3总结       第八章 有限合伙基金的金融风险敞口   8.1风险敞口及风险构成    8.1.1定义风险敞口和识别金融风险    8.1.2资本风险    8.1.3流动性风险    8.1.4市场风险和流动性不足   8.2融资测试   8.3跨境交易和外汇风险    8.3.1有限合伙人的外汇风险敞口    8.3.2外汇风险的不同纬度    8.3.3对基金收益的影响    8.3.4对冲外汇风险?    8.3.5外汇敞口——投资组合多样化的潜在工具   8.4总结       第九章 在险价值(VaR)   9.1定义      9.2基于NAV时间序列的VaR   9.2.1计算   9.2.2问题和局限性   9.3基于现金流波动率的VaR     9.3.1时间序列计算   9.3.2基金增长计算   9.3.3标的数据   9.4多元化    9.5机会成本      9.6现金流在险值(CFaR)   9.7总结         第十章 尚未动用的承诺额度的影响   10.1过度承诺代表着加杠杆?   10.2如何为尚未动用的承诺额度估值     10.3切实可行的方法   10.3.1从会计角度核准基金估值   10.3.2在建模时将尚未动用的承诺额度视为债务   10.3.3作为估值基础的“虚拟基金”   10.4总结       第十一章 现金流建模   11.1推测(PROJECTIONS)和预测(FORECASTS)   11.2模型是什么?   11.2.1模型要求   11.2.2模型分类   11.3 非概率模型   11.3.1耶鲁模型的特点     11.3.2耶鲁模型的扩展     11.3.3耶鲁模型的局限性   11.4概率模型   11.4.1现金流量库   11.4.2推测基金存续期   11.4.3调整操作   11.5情景   11.6混合各种模型产生的推测   11.7压力测试   11.7.1加速投入    11.7.2减速分红    11.7.3提高波动性      11.8回溯测试   11.9总结                                                        第十二章 瀑布式分红   12.1激励的重要性     12.1.1瀑布式分红的要素   12.1.2损益    12.1.3分红条款    12.1.4按项目分红vs按整体分红     12.2基金的门槛收益   12.2.1门槛收益的定义      12.2.2期权特征与基金经理的筛选    12.3瀑布式分红的基本结构     12.3.1温和型门槛      12.4业绩提成计算实例     12.4.1复利下业绩提成分红的温和型门槛   12.4.2复利下业绩提成分红的硬性门槛     12.4.3基于TVPI计算业绩提成分红的温和型门槛    12.4.4基于TVPI业绩计算提成分红的硬性门槛      12.5总结         第十三章 定性数据的建模   13.1定量方法vs定性方法      13.1.1定性方法的相关性   13.1.2确定分类    13.2基金评级/评分   13.2.1基金评级的学术研究   13.2.2技术     13.2.3实际的问题      13.3基金评级方法     13.3.1外部机构评级    13.3.2基金内部评估方法    13.4使用评级/分级作为模型的输入      13.4.1评估下行风险    13.4.2评估上行潜力    13.4.3成功可否复制?      13.5评估与可比基金的相似程度     13.5.1 AMH框架     13.5.2另类资产上的策略群组    13.5.3将分级量化      13.6总结         第十四章 量化基金评级     14.1期望绩效等级     14.1.1确定定量分数    14.1.2确定定性分数    14.1.3两种分数的结合,审查和调整等级   14.2量化等级      14.2.1估计可能的TVPI   14.2.2实际问题    14.3运行状态等级     14.4总结         第三部分 风险管理及其治理    第十五章 证券化   15.1证券化定义     15.1.1规模、质量和到期时间     15.1.2其他资产类别的处理   15.2财务结构     15.2.1证券化中的优先级票据     15.2.2证券化中的次优先级票据/夹层段     15.2.3证券化中的股本层   15.3风险建模和优先级票据评级     15.3.1瀑布式付款方式     15.3.2票据违约风险和评级模型   15.4将不可交易的风险因子转化为可交易的金融证券     15.4.1 CFO——风险和流动性管理实践的典范     15.4.2息票债券风险——非流动资产风险的一部分     15.4.3市场风险——非流动资产风险的另一部分   15.5总结       第十六章 风险管理师的作用   16.1制定风险管理计划   16.1.1承担什么样的风险才能获得收益?   16.1.2风险管理:金融风险、操作风险或合规?   16.1.3观点的分歧?   16.2风险管理——公司治理的一部分   16.2.1“民主”方法   16.2.2“阶级”方法   16.3内在的紧张关系    16.3.1风险管理师的“守门员”角色   16.3.2不同的观点——内部vs外部   16.3.3风险分析和建模   16.3.4薪酬   16.4总结       第十七章 风险管理政策   17.1规则还是原则?   17.1.1“相信我,我知道我在做什么”   17.1.2“信任,但仍会核实”   17.2风险管理政策     17.2.1 投资策略   17.2.2 业务计划   17.2.3  组织架构   17.2.4  系统环境   17.3 制定风险管理政策    17.3.1注意事项   17.3.2风险限额   17.4总结      本书由全球知名专家组成的强大阵容团队撰写而成,清晰地阐明了非流动性资产投资的相关概念,并站在投资人的角度进行了多方面讨论,包括基金结构、回报、风险度量以及风险建模和管理,重点关注这些资产的主要风险,以及如何在当今监管环境下衡量这些风险,为投资者提供了一套如何衡量、识别和管理各种非流动性资产相关风险的完整解决方案。   本书案例真实详尽,提供的解决方案具有高度的先进性和实用性。此外,本书包含了许多其他主题的讨论,比如次级市场和最近该行业的发展趋势等。本书对熟悉私募股权行业的专家、研究人员等也有很大的启发。     探索有限合伙基金投资的风险管理框架       经过一轮泥沙俱下的快速增长之后,无论是在全球范围内,还是在中国市场上,私募股权基金都面临着一轮新的洗牌与调整。在海外市场,一些代表性的投资案例已经明显出现一级市场估值高于二级市场的格局;在中国市场,随着出资方越来越向机构投资者集中,目前数万家私募股权基金并存的格局也必然会出现洗牌。海内外市场看起来似乎表现各异的市场调整趋势,其背后实际上体现了许多共同的理论逻辑,具体来说,一家私募股权投资基金是否可以在调整中依然屹立不倒甚至还可以逆势上升,一个关键性的因素,就是其风险管理框架是否完备,风险管理能力是否能适应市场环境的新要求。   在有限合伙制私募股权投资基金中,普通合伙人(GP)与有限合伙人(LP)之间形成了一种基于信任的受托关系:前者作为专业的投资团队提供人力资本,并主导投资活动,从而获取一定比例的管理费与收益分红;后者作为资金的提供方让渡投资活动的主导权,以获得投资收益。在此制度下,权利与收益的配置由投资的专业水平与资金的雄厚水平这两个维度同时决定。此外,有限合伙制还具有避免双重税收、提高资本利用效率、内部约束机制良好等优势。   有限合伙基金的发展历程距今不到一百年,其间各种各样的投资神话不断涌现。从市场经验来看,私募股权基金的长期业绩确实普遍优于公募基金,因此大量投资人跃跃欲试,想要从中分一杯羹,然而他们却容易忽视这些业绩背后的风险。   会买的是徒弟,会卖的是师傅。对于投资人来说,只有当基金投资项目成功退出后才能获得收益,在此期间他们可能会遭遇基金延期等问题,等待时间并无定数,项目能否成功也无人保证,但自己投入的资金却实实在在地被锁住了。   由此可见,私募股权投资基金所创造的投资神话,很大一部分只是对其长期流动性匮乏以及多数投资项目失败的补偿。为平衡投资基金的安全性与收益性,基金管理人首先需要对投资标的的价值,即其未来的收益进行估值,估值越准确,投资成功的可能性就越大,也就可以避免一些“投错了”或“投贵了”的情况。在基金存续期内,基金管理人也需要利用自身的专业性不断应对资本风险、市场风险、外汇风险等各类挑战,神话背后亦是困难重重。   中国从2007年6月起实施的修订后的《合伙企业法》正式引入了有限合伙制度,确立了“有限合伙”这一企业组织形式的合法地位。在此之后的十余年中,中国的有限合伙私募股权基金数量逐渐增加,有限合伙人队伍也逐渐成长。与此同时,这些年来不断涌现的技术创新、日益提高的生产效率、整体稳定的市场增长以及愈发深入的国际合作都使得有限合伙制私募股权投资基金拥有了爆发式增长的投资机会。   在此背景之下,私募股权基金固有的流动性问题与有限合伙制带来的基金治理问题无一不困扰着新兴市场上的基金合伙人与投资者,此前以自律为主的治理模式也给该行业的监管带来了挑战:传统基金的估值方法是否适用?普通合伙人应该如何应对私募股权基金无法避免的流动性风险?有限合伙人与普通合伙人之间的权益应如何调配?未来有限合伙制私募股权基金又会沿着怎样的道路发展?等等。要解答这些问题,本书提供了不错的专业分析框架。   本书给公众、投资者、监管者普及私募股权领域的相关知识,聚焦于另类投资特有的非流动性风险的度量,尝试为有限合伙基金建立一个标准模型来有效地管理非流动性投资组合风险,力图缩小另类投资日益增长的重要性与风险管理工具的适用性之间的差距。   与其他许多通识类书籍单纯描述私募股权概念框架相比,本书由浅入深、由表及里地分析私募股权这一类非流动资产所特有的投资风险和风险管理技术。此外,本书的作者皮特·科尼利厄斯(Peter Cornelius)、克里斯提安·迪勒(Christian Diller)、迪迪埃·格诺克(Didier Guennoc)以及托马斯·迈耶(Thomas Meyer)长期深耕风险管理学术研究,同时自身也是另类投资的一线实践者,四位作者均为欧洲风险投资协会的“风险度量指南”课题作出了突出贡献,所以他们兼具扎实理论基础和丰富实践经验。通读全书,我们可以发现四位作者关于另类投资和非流动性风险的思考和智慧凝练在这本书中,譬如他们独具匠心地从私募股权和实物资产投资有限合伙制的角度出发,剖析有限合伙制结构与非流动性关系,结合有限合伙人在危机中的表现,制定出了一份风险管理指南。   在历经数次经济危机和市场崩盘后,越来越多的投资者、经济学家意识到由夏普等人于1964年在资产组合理论和资本市场理论的基础上发展起来的资本资产定价模型,并不能很好地适用于有限合伙基金,所以亟需一套能够反映有限合伙制具体特性的风险管理方法,本书通过三个部分来尝试提供一份具有操作意义的实践指南:   本书第一部分重点论述了私募股权和实物资产等另类投资所构成的非流动资产,独辟蹊径地定义本书所讨论的投资机会,即确认能为投资者带来风险溢价且流动性不足的资产。作者细致地描绘了非流动资产市场的规模,明确未来资产管理行业的长期趋势必然囊括另类投资在内的多元化投资组合,同时强调另类投资的主要方式——有限合伙制。在此基础上,本书还补充分析了二级市场无法充分解决另类投资流动性不足难题。   第二部分是实践出真知,作者结合实践经验提出了一套针对非流动性风险测量与建模的方法。传统的风险管理和投资组合构造难以适用于另类资产市场的收益与风险,所以有限合伙人应该通过监测主要的流动性比率或对未来现金流进行更精准的情景分析来进行融资测试,以保证有序地进行正常交易。本书通过VaR分析和关注现金流的波动性两种方法来尝试解决基金投资组合中潜在的资本损失问题,并强调了现金流量分析的重要性。作者抽丝剥茧地解构现金流量模型,详解了基金瀑布式分红结构以及独立评级问题。   本书第三部分是将理论融合到实践,其中最成功的实践是私募股权基金证券化。对于经历过金融危机的非流动性基金组合来说,证券化这一方法充分显示出其风险管理的有效性。作者进一步指出风险管理政策是动态工具,依赖于定期审查、大规模压力测试和情景分析。风险管理政策是一个通用框架。在该框架内,投资者需要根据具体的监管环境、历史信息、投资经验、现有的投资组合、所有权结构和资源来制定自己的政策和程序。   金融市场错综复杂,变幻莫测,多一种风险管理思路意味着基金在激烈竞争中多一分存活的概率。这本书关于有限合伙基金的风险管理的独到见解和详实的理论验证对于学术界和业界颇有参考价值,这也是我和几位学生一起翻译这本书的驱动力。   本书的翻译工作由黄文礼博士主持,我与他共同承担了翻译协调和统稿校订工作。杨苑、杨可桢、李原、姜宁等共同参与了初稿的翻译,初译工作从2017年6月底开始,9月底完成;随后,我们又经过多轮交叉校订与统校,在尽力保持译文准确性与专业性的同时,也对语言修辞等方面进行了修订。   本书翻译过程历时较长,译稿中可能存在疏漏和不足之处,还望广大读者批评指正,以便我们持续改进。厦门大学出版社的编辑们为促成此书的出版也做了大量工作,在此表示诚挚的感谢。   是为序。   巴曙松   北京大学汇丰金融研究院执行院长   香港交易所董事总经理兼首席中国经济学家   中国银行业协会首席经济学家   2019年10月

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